关键词：Circle、CRCL、稳定币、摩根大通、目标价、竞争格局、首次公开募股、市值、市盈率
在过去不到一个月时间里，Circle（CRCL）这家稳定币发行商在纽交所的股价一度猛涨近 6 倍，随后又骤降至 182 美元。摩根大通分析师认为，这份闪亮的成绩单即将被 “两位数的回调” 所打断，并将 Circle 目标价下调至 80 美元，相当于现价 -56% 的空间。为何一家头顶 稳定币 风口的公司在上市短短数周后就遭遇如此尖锐的看空？本文将逐层拆解摩根大通的核心担忧、潜在竞争变量，以及与巴克莱乐观预期之间的立场差异。
高估值隐忧：234 倍市盈率能否被稳定利润支撑？
CRCL 31 美元 IPO 价格 → 6 月 23 日一度冲至 299 美元 → 现价 182 美元，这一记 “火箭—滑梯” 组合让投资者心情过山车。公司最新市值略高于 400 亿美元，其 234 倍 市盈率 完全是 “成长型科技股” 的水准，而非传统金融中介或支付公司的估值逻辑。当市场整体趋于保守、流动性急踩刹车时，任何业绩或宏观超预期变动的噪音，都会被高估值放大。
更关键的是，稳定币产生的利润结构远比看上去更薄。USDC 发行量 的扩张对收益贡献线性，但相关储备资产与美国国债的利率倒挂、托管行综合收费、监管合规投入，却让边际利润被层层削薄。摩根大通正是基于对“盈利弹性有限”的测算，得出 80 美元目标价区间。
竞争格局生变：零售巨头、货币市场基金的搅局
“谁的网络效应” 才是护城河？
沃辛顿尖锐指出，代币化存款账户、数字货币市场基金、以及即将入场的新玩家，会让行业一度看似牢不可破的 网络效应 被稀释：
- 亚马逊、沃尔玛 先后传出筹备自家 稳定币试点，体量之大可直接折弯 “转换成本几乎为零” 的逻辑。
- 传统货币市场基金 正在探索链上代币化，把高流动性、低风险、合规成熟的特性一并带入 DeFi 世界，绕过 USDC 的手续费模型。
- 区域性银行联合 推出的银行存款代币（tokenized deposits）可能对跨境结算更具成本优势。
这些都是看得见却已经磨刀霍霍的对手，并非遥远的假想敌。换言之，CRCL 优势不在于技术，而在于储备资产的可信度与分销网络；然而可信度和分销恰恰是新对手最不缺的东西。
两派分析师的逻辑分歧
| 维度 | 摩根大通 | 巴克莱 |
|---|---|---|
| 目标价 | 80 美元 | 215 美元 |
| 核心假设 | 竞争加剧，价格战 | 传统金融觉醒，规模红利 |
| 时间窗口 | 6–12 个月估值修复 | 24 个月持续增长 |
| 动机解读 | 止盈与风险对冲 | 长期配置、生态红利 |
值得一提的是，摩根大通给予的目标价仅比 IPO 价格上涨约 158%，与当前 487% 的涨幅相比，反衬其谨慎态度之决绝。
投资者问答：关于 Circle 你必须了解的 5 个事项
Q1：Circle 估值如此高，是不是泡沫？
A：目前 市盈率 234 倍 远超传统支付巨头 20–30 倍区间。高增速能否兑现取决于 USDC 能否继续快速扩容，但增长边际正在被新进入者侵蚀，估值溢价确实脆弱。
Q2：如果亚马逊真的发行稳定币，USDC 会被“逼宫”吗？
A：若亚马逊稳定币用于电商结算，初期会迅速占领高频消费场景，用户忠诚度与生态协同有利。不过 USDC 因先发优势与合规背书，在跨境 B2B、DeFi 仍保持壁垒，短期更可能出现“多极并存”。
Q3：后续何时可能出现反弹？
A：重点看两个信号：
- 美联储利率走向——利差的持续扩大可能提升 Circle 资金利息收入；
- SEC 与 CFTC 监管框架落锤——一旦明确，存量竞争对手的合规成本上升，CRCL 的先发优势将被重新定价。当前短线投资者可关注 链上储备月度报告。
Q4：散户现在能否做空？
A：US 市场可通过可融券做空，期权链已上市，但高波动下止损难度大。对风险厌恶型投资者，观望等待 80–120 美元区间二次筑底更具性价比。
Q5：Circle 未来盈利模型可否优化？
A：三条潜在路径：
- 推出 企业级托管 + S 市场流动性服务，提高附加价值；
- 引入 分层利率模型，为用户分发部分收益换取网络黏性；
- 借助 跨链互通协议 拓宽 USDC 使用场景，增加交易量分润。
回顾与展望：稳定币赛道还有哪些潜在变量？
- 监管门槛
美国《支付稳定币透明度法案》一旦落地，合规成本将被拉高，中小发行商会迅速被动离场，市场份额反而回归头部。 - 技术升级带节奏
Layer2 崛起使 最小化桥接风险 成为技术新刚需。若 Circle 能率先上线 原生 USDC L2 版本，可凭借低成本优势碾压还没上链的旧生态。 - 行业并购窗口
高估值意味着 “弹药充足”，Circle 完全可能反向收购合规薄弱、地域场景更强的小规模发行商，以回避直接价格战。
结语：短线谨慎，长线仍有想象力
摩根大通 80 美元的目标价无疑给 Circle 的狂热行情踩了脚刹车。短期来看，冲击来自 竞争格局的血腥洗牌；长期而言，若能挺过价格战、继续扩大网络效应，其作为 稳定币基础设施提供商 的身份仍有较高天花板。投资者需要保持对 储备透明度、发行节奏、利率环境 三大变量的高频跟踪，将“高波动”转化为可管理的“阶梯式机会”。